来源：2016年4月6日中泰证券研究报告

    扎根福建、放眼一线、成绩瞩目

    发展势头迅猛、地产业务远超行业平均水平

    泰禾集团是一家拥有地产、金融、健康、文化四大产业多元发展的大型知名上市公司。公司于1996年在福建省创建，2010年借壳福建三农成功上市（股票代码000732），是当年国内上市的唯一一家地产企业。　　

    根据CRIC发布的《2015年中国房地产企业销售TOP100》，泰禾集团2015年以全年323.3亿元的销售额跻身第22名。公司自2013年首次进入房地产百强排行榜以来，排名上升迅猛，仅3年时间便进入前30名，是业内公认的成长最快速的房企之一。2015年公司的营业收入达到148.13亿元，同比增长76.93%，增速亦远高于行业内平均水平。

    目前，泰禾集团全国总共有43个项目在运作当中，主要分布在福建本土、以北京为中心的“京津冀”地区、以上海为中心的“长三角”地区，2015年，公司已将项目拓展至深圳等华南强势区域。该公司的品牌发展良好，形象鲜明，多以高端住宅产品为主。其旗下的房地产业务的主要包括院子系列中式别墅，红系精品住宅以及商业综合体泰禾广场。

    据泰禾集团所公布的财务数据，2015年集团毛利率与净利率为22.63%、9.42%，略低于行业平均水平，而随着销售收入的进一步增长，利润率将进一步提升。另，其存货周转率与预售账款周转率亦低于平均水平，有待改善，原因是泰禾的产品多为高端物业相关: 高端物业的受众群体、产品特征等属性往往决定了其去化时间将会高于行业内平均水平。同理，高端物业的管理及销售费用也会相对较高，泰禾集团在经营管理方面的表现尚可，相对于其营业收入的快速增扎根，其销售及管理费用控制得当，管理费用常年控制在3%以下，销售费用在8%以下。

    扎根福建大本营，深耕一线城市

　　
    一线战略布局收获丰厚：目前，泰禾集团全国总共有43个项目在运作当中，主要分布在福建本土、以北京为中心的“京津冀”地区、以上海为中心的“长三角”地区，2015年，公司已将项目拓展至深圳等华南强势区域。2013年起，泰禾集团加快北京、华东以及华南区域的拿地开发速度，根据其开发节奏，现阶段泰禾集团进入收获期。2015年公司的营业收入为148.13亿元，其中福建、北京、华东各区域营业收入贡献分别为77.58亿元，67.91亿元以及2.64亿元，分别占比52%，46%以及2%。其一、二线城市产品多以高端住宅及高端商业综合体产品为主。其中，“院子系列”是泰禾集团精品高端产品线，以北京为例，泰禾中国院子连续三年上榜“亚洲十大超级豪宅”，其单套别墅总价高达3000万-3亿，北京院子多次成为“北京别墅销冠”，单价在6万以上。其南京项目“南京院子”项目首批商铺预售单价22.5万，创南京单价新高，未来南京院子别墅单价预计亦将创新高。总体来看，未来来自这些区域一、二线城市的营业收入将会继续提升，成为主要的营业收入来源，并维持整体营业收入的高速增长。

    战略布局避免三四线城市库存压力：近年来，受到三、四线城市住宅库存积压的影响，部分地产开发商销售增速变缓，然而泰禾集团整体受影响较少。根据公司近年来的项目储备及分布情况，泰禾集团所在的三、四线城市主要分布在福建省内，与其在一、二线城市的项目相比较，其在福建省内三、四线城市的楼盘普遍体量较小，利于操作，周转率快。同时，作为福建本土企业，其品牌形象以及影响力亦有利于项目的快速去化。

    集团酒店业务：泰禾酒店及度假村负责运营泰禾集团旗下酒店板块业务，目前泰禾酒店及度假村拥有9家运营或计划开业的酒店及度假村，分别委托凯宾斯基、洲际和雅高等管理集团管理。未来3到5年更会拥有自营酒店品牌，并在中国乃至全球开业20余家酒店及度假村，并且将会和泰禾集团的商业地产项目可以形成良好的联动效应。

    融资能力提升与轻资产化实施并行‍　　

‍    融资成本改善明显：为了加速全国战略布局，自2013年以来，泰禾集团在土地市场频频出手，不惜重金大手笔，大体量拿地，举措大胆，属于房地产企业中典型的激进派。据统计，公司历年拿地金额占销售金额比重较大，并且均高于当年营业收入，也使得泰禾集团的融资成本增加明显，负债率持续三年高于80%。2015年起，泰禾集团开始寻求多方位的融资渠道以降低资金成本。2015年，泰禾完成了重组恢复上市以来的首次非公开发行工作，募集资金40亿元人民币，此外还发行四期私募公司债，合计融资金额达到80亿元人民币，负债结构有了明显改善，总资产负债率由89.23%下降至79.89%。

    实施轻资产化，创新土地项目获取方式：与此同时，泰禾集团利用其开发管理及品牌优势，积极探寻土地及目获取方式上的创新方式，实施轻资产化路线。2015年泰禾集团共获取新增储备土地及项目共9个，主要分布在北京，上海，深圳等一线城市及杭州等活跃二线城市。在这9个新增土地及项目当中，5个是以合作形式取得，包括2块新增土地及3个合作项目，分布于北京、上海以及杭州。

    以北京及上海项目为例，北京“北科建泰禾丽春湖院子”和“信达泰禾上海院子”是泰禾集团以输出产品、品牌和管理的形式合作开发的。其杭州项目“杭州院子”是以委托管理、代建的合作方式与福州盛利俊实业有限公司共同开发。“院子系列”产品是泰禾集团的代表作，同时为其品牌发展与推广有着极其重要的影响。此类输出品牌或合作拿地的方式将有助于“院子”系列产品在一、二线城市实现更快的复制和拓展。同时有助于拓展公司房地产项目资源，不仅有利于缓解融资成本及风险，更可提升品牌影响力。

    大股东增持与员工股权激励

    大手笔股权激励政策，增添管理运营活力　

　
    2016年1月16日泰禾集团公告，截止至2016年1月15日，公司2015年员工持股计划已完成股票购买，公司员工持股计划专用账户“招商财富－招商银行－泰禾1号员工持股专项资产管理计划”已通过二级市场购买公司股票47,633,261股，购买均价23.79元/股，占公司总股本3.83%，锁定期为12个月。员工持股计划占比近4%，是A股市场中少有的高比例，将对员工和管理层形成很好的激励机制，帮助提升公司的运营管理水平。

    大股东增持，彰显企业转型信心

　
    2015年7月29日，泰禾集团公告显示，公司实际控制人黄其森先生由一致行动人黄敏女士增持股票5,652,825股，均价26.54元/股，本次增持占公司总股本的0.56%，增持总金额为15,001.80万元。　　

    此次员工持股和大股东增持累计持有公司股票53,286,086股，占公司总股本的4.39%，在公司转型改革进程的期间进行增持与员工持股计划，彰显了公司对未来转型成功充满信心。

    金融投资多元化发展

    以地产为核心、金融和投资为两翼　

    早在2010年，泰禾集团与控股股东先后战略投资福建海峡银行、福州农商银行、东兴证券，其中东兴证券于2016年2月成功上市。2015年起，泰禾集团继续加码金融布局。

　
　  筹备设立金控投资平台：2015年4月22日，泰禾集团与控股股东福建泰禾投资有限公司以人民币10亿元现金出资方式在中国（福建）自由贸易试验区平潭片区投资设立泰禾金控（平潭）集团有限公司，泰禾集团持股80%，泰禾投资持股20%。泰禾金控将致力于券商、银行、保险等金融及类金融业的投资，同时积极把握资产管理和股权投资行业发展机遇，通过投资或收购互联网+金融股权（包括不限于互联网金融服务、移动支付、第三方支付等），构建泰禾集团的互联网金控平台，努力寻求新的市场机会和投资收益增长点。　

　
    此次金控平台的设立利用了福建自贸区金融政策优势，为泰禾集团业务转型奠定良好的基础，未来将会加快互联网金融投资和战略转型发展的步伐，全面提升公司金融资源价值。　

　
    收购福建一卡通：2015年1月19日，泰禾集团全资下属公司福州中维实业有限公司以人民币3,800万元受让福建省万维智能科技有限公司持有的福建一卡通网络有限责任公司100%股权。福建一卡通是一家第三方金融支付公司，成立于2010年7月，注册资本5,000万元，目前已成功开发了海西市民公共服务平台、晋江市城市一卡通、和卡预付卡、泰禾广场联名卡等项目。随着第三方支付市场的发展，福建一卡通将逐步拓展网络支付、移动支付等相关行业领域，并进一步拓展一卡通在城市信息化服务的业务与应用。　　

    本次收购福建一卡通100%股权将使得泰禾集团介入第三方支付领域，福建一卡通支付能与公司现有产业、业务实现融合。收购完成后，福建一卡通的支付业务将广泛应用在公司下属的泰禾广场、酒店及物业服务中，同时，泰禾集团将进一步拓展一卡通在城市信息化服务的业务与应用，使得公司的地产金融服务产业链更加完整。　

　
    投资深圳吉屋—房地产交易导向型电商：2015年5月6日，泰禾集团下属子公司上海红御投资通过股权投资的方式向深圳市吉屋网络技术有限公司进行投资，投资金额500万美元，持股6.67%。深圳吉屋是国内较为知名的房地产交易导向型电商，主要为房地产开发商和一手房代理构建互联网化的房产交易平台，促进新房销售。该公司自2011年创立以来，成长迅速，其中2014年实现房地产交易流水约150亿元，营业收入约1亿元，同比2013年增长约400%。选择以房地产交易为主的电商平台不仅可以对泰禾集团旗下的地产业务产生积极的影响，同时深圳吉屋交易平台的成功运作将为泰禾集团的互联化业务转型奠定基础。　

　
    投资控股海峡人寿：2015年5月22日，泰禾集团发布公告，公司与福建能源集团等多家企业共同发起设立海峡人寿保险股份有限公司。其中，泰禾集团以自有资金出资人民币1.5亿元，占海峡人寿注册资本的10%。海峡人寿成立后将成为福建省第一家（厦门除外）一级法人寿险机构。泰禾集团参与本次投资，将有利于公司充分挖掘海峡两岸金融行业和新兴产业的投资机会，拓宽投资渠道，利用两岸市场有效资源，培育公司未来新的利润增长点，创造更大价值。

    控股股东进军国际医疗领域 　　

    泰禾集团的控股股东福建泰禾投资有限公司曾收购福建汇天生物药业有限公司，该公司是福建省首屈一指的生物医药企业，年均保持30%~50%的销售增长。2016年3月28日，泰禾投资收购美国纳斯达克上市公司——阿莱恩斯医疗服务公司(NASDAQ: AIQ，以下简称“阿莱恩斯”)51.5%的股权，成为该公司的控股股东。此次收购美国阿莱恩斯后，标志着泰禾投资进军海外市场，将有助于其在中国内地和海外市场进一步扩大在医疗领域的业务发展。泰禾投资在医药领域的投资为泰禾集团未来的投资业务提供宝贵经验的同时，亦可以为泰禾集团地产业务未来试水养老地产打下了良好的基础以及提供资源，两者可形成协同效应。

    盈利预测和投资建议

    NAV测算　　

    根据泰禾集团2015年年报中披露的房地产项目情况，我们对每平米平均售价进行调整（根据网上更新的最新数据），并假设公司未来几年推盘的速度与过去基本一致。根据我们的测算，公司的每股NAV为28.32元，目前股价折价24.86%。

    投资建议

　
    泰禾集团是A股房地产公司发展迅速的一家公司，其房地产业务一直坚守的“扎根福建大本营，深耕一线城市”的战略布局优势明显，不仅避免了在三四线城市库存积压下的压力，亦将持续受益于一二线城市房地产市场发展势头，预计未来几年的营业收入将会持续高增速状态。与此同时，公司积极探寻多种融资渠道，融资成本改善明显，并且实施轻资产话，在获取土地与项目的方式上进行创新，加快新增项目开发速度，为今后在一、二线城市继续快速发展起到了积极的作用。泰禾集团2015年起公司加大转型力度，涉足金融投资等朝阳产业领域，发展形式多元化，具备良好的发展前景，预计未来投资力度将会进一步的加大。泰禾集团整体拥有稳健的房地产开发能力，并且具备转型创新等向上空间，是值得关注的标的。根据我们的测算，目前股价较公司NAV折价24.86%，我们预测泰禾集团2016/2017/2018年的EPS为1.430元，2.027，2.572元，相对应的P/E为23.01倍，14.55倍，10.26倍，首次覆盖给予“买入”评级。　　

    摘自中泰证券公司深度研究《泰禾集团(000732.SZ)主营业务稳中有升，转型创新值得期待》，全文请阅读研究报告。